A股“跌跌不休”给全市场投资者“杀”了个措手不及。相较农历新年前的“其乐融融”和市场相对一致的看涨预期，有些东西正在发生改变。风向变了，市场情绪变了，风险偏好似乎也变了。

普遍观点认为，当前股市下跌的主要原因是公募基金的被动赎回和调仓分散风险，但此时，较为乐观的投资者或许在发问牛市是否依旧，而曾在熊市中吃过亏的投资者已然开始关心未来跌幅是否会加大、又会因何而加大。融资融券数据变化和大股东股票质押数的变化，成为重要参考之一。

两融数据尚“温和”

将时间轴拉回至2015年，可以发现，每次A股行情“发动”时，融资融券业务都很“火爆”，交易金额占比也会迅速升高。

2015年初，A股两融交易金额占总成交金额的比例不断攀升，一度超过20%，下半年开始直线下降跌破10%。股灾后融资融券业务限制严格，股票质押式回购业务逆势扩张。

按照每日融资融券数据计算当年融资融券平均水平，可以观察到2013~2015年，融资融券业务发展迅猛。2013年，两融规模平均水平约2270亿元，同比增加276%；2014年，两融日均规模5196亿元，同比增加129%；2015年两融规模暴增至1.4万亿元，涨幅167%；2016年，由于业务监管趋严，券商风控加强，两融规模下降至8982亿元水平，萎缩35%。

2017年上半年，一九行情成为主旋律，伴随着“漂亮50”的反复冲顶，A股两融交易占比再次突破12%，直至2018年中低谷。到2019年2月，股市短暂冲高，也伴随着两融金额占A股成交占比的直线攀升。

对比年初至今融资融券的交易数据变化，可以发现从两融交易额占A股流通市值的百分比变化出现较为明显的波动，在9%~11%区间内波动。Wind数据显示，截至2021年3月8日，两融余额达1.66万亿，占A股流通市值 2.62% ；两融交易额为888.10亿，占A股成交额 9.07% 。

具体到个股融资融券情况，据记者不完全统计，年初至今，净买入的个股数量共计714只。其中，多达246只个股的融资净买入额超1亿元，有20只个股的融资净买入额超10亿元，包括贵州茅台（48.28亿元）、中国平安（45.5亿元）、中国中免（29.22亿元）、TCL科技（25.7亿元）等。

记者观察到，在融资净买入的前15只个股中，仅6家公司期间累计涨跌幅为正，其中北方稀土（600111.SH）涨幅最高，2020年至今上涨53.63%；恒瑞医药（600276.SH）跌幅最大，下跌17.66%。

再看融券净卖出数据，共有1140只个股融券净卖出，是融资净买入个股数量的1.6倍。其中，多达53只个股的融券净卖出额超1亿元，中芯国际融券净卖出额超10亿元。

在融券净卖出的前15只个股中，仅3家公司期间股价累计涨跌幅为正，12家公司股价累计下跌，且10家公司股价累计跌幅超过10%，6家公司累计跌幅超过15%。其中，长安汽车（000625.SZ）累计跌幅高达30.07%，金龙鱼（300999.SZ）股价下跌28.65%，海天味业（603288.SH）下跌23.37%。

股票质押下跌

股权（股票）质押风险一般由高比例质押、上市公司股价下跌等因素触发。根据质押主体不同，股权质押风险有不同的表现形式。当发债主体控股股东质押比例较高时，公司可能存在潜在的控制权转移风险和再融资风险；尤其在控股股东股权质押是为下属公司融资提供担保的情况下，风险暴露更为严重。

市场下跌数周，目前的股票质押风险处于什么阶段？

Wind数据显示，截至3月8日,市场质押股数4762.5亿股，市场质押股数占总股本6.66%，市场质押市值为4.22万亿元，较2020年9月均有下跌。

一般情况下，当上市公司的控股股东进行高频率、高比例股权质押时，便已埋下流动性风险的种子。不仅表明控股股东可能面临一定资金流动性需求，且可能已穷尽其他资金获取方式，而一旦股价下跌需要补充流动性时，便会触发股权质押风险，引发流动性问题。

然而，记者梳理数据发现，从2020年9月至今，大股东质押股数占所持股份之比也持续小幅走低，从超5700亿股下跌至5523.69亿股，大股东质押股数占总股本比为18.73%。2020年9月，这一数字一度接近20%。

用未解押的总质押股数乘以各自最新股价后的总和减去大股东疑似触及平仓市值计算大股东未平仓总市值，再用疑似平仓价与对应质押股数的乘积得出大股东疑似触及平仓市值可以得出，目前大股东未平仓总市值3万亿元，大股东疑似触及平仓市值约为1.87万亿元。2020年9月至今的曲线并未出现过大波动。

华鑫证券首席策略分析师严凯文对记者表示，目前两融市场规模合理，其次融资融券投资者高度关注行情变化，由于此前杠杆风险的问题，所以会在第一时间降低融资仓位，所以未来风险并不突出。

“此外本轮调整主要来自于核心蓝筹，但此类公司本身具备由优质的公司质地，并不具备有持续大幅下跌的逻辑，且蓝筹股具有较厚安全垫，股权质押出现爆仓的可能性偏小。”严凯文称。

换言之，股市有下跌的风险，但就目前两融和股权质押的情况来看，暂时不会加大这个风险。

“现在问题是缺乏新的资金进场，公募发行趋缓，市场上核心资产缺乏流动性支撑。” 严凯文认为，当前下跌的直接原因是公募基金的被动赎回和调仓分散风险而引发的核心资产流动性缺乏。“上周A股已经出现下跌降速，但上周五的破位下跌，打破这种平衡。“

兴业证券王德伦今日表示，依旧看好市场，可把握做多窗口期。从宏观层面来看，两会”召开，货币政策符合预期，财政政策略超预期，全球复苏，经济基本面超预期向上，上市公司盈利往上。流动性，美债超预期上行，国内流动性心动大于幡动，高估值品种承压。“整体来看，估值向下，盈利向上，倒春寒后，继续看好阳春三月，做多全球复苏主线。”